CDF观点 | 源动力、从哪来、到哪去？——半导體(tǐ)芯片行业的投资思考

“当下半导體(tǐ)芯片聚集了过多(duō)的资本目光，投资和估值变得盲目，我们坚持审慎原则对创业项目进行判断筛选。面对行业和投资的未来，短期由于有(yǒu)疫情和贸易争端影响，我们更要以長(cháng)期投资视角看待成長(cháng)的价值。”

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半导體(tǐ)和集成電(diàn)路是现代工业里最重要的基础器件，其在技术上的快速迭代支撑着现代工业各种新(xīn)应用(yòng)的出现。

过去几十年里，计算机和信息科(kē)技应用(yòng)与半导體(tǐ)行业发展是紧密相联的，一方面，市场及应用(yòng)增長(cháng)带动了半导體(tǐ)集成電(diàn)路需求量的增長(cháng)，另一方面，由摩尔定律驱动集成電(diàn)路技术迭代再促进信息科(kē)技的发展。

可(kě)以总结成行业的驱动力主要有(yǒu)两大方面，下游的市场应用(yòng)需求和自身的技术创新(xīn)。

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首先，國(guó)产替代一定不是红海市场的低端替代，低端的产业转移不适合创业公司做，是属于大规模制造业范畴。國(guó)产替代的主要逻辑是降低成本，提升本土化效率，“提效”要比“降本”更重要。

其次，降低成本并不意味着中國(guó)大陆的企业有(yǒu)制造上的成本优势，本土芯片公司太多(duō)采用(yòng)fabless代工模式，在同样产品与國(guó)际全球化竞争时是不具备成本优势的，但是中國(guó)公司能(néng)够承受比國(guó)际同行更低毛利率，同时有(yǒu)研发成本优势，更加重要是贴近本土市场和下游客户，能(néng)够快速响应服務(wù)。集成電(diàn)路领域國(guó)产替代成功案例代表有(yǒu)汇顶科(kē)技、兆易创新(xīn)、卓胜微等。回顾他(tā)们的发展历程，最重要是他(tā)们抓住下游终端客户的新(xīn)应用(yòng)的需求，发挥本土服務(wù)的优势，然后才是降低客户成本。

最后，由于中美贸易摩擦爆发，中美两地芯片自由贸易形成了影响产业链安全的鸿沟，产业链安全成為(wèi)國(guó)产替代的加速因素，下游终端如华為(wèi)、中兴、OPPO、小(xiǎo)米、海康、大华等為(wèi)國(guó)内的芯片创业公司打开了市场的大门。

▼ 超摩尔定律▼

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摩尔定律是指当价格不变时，集成電(diàn)路上可(kě)容纳的元器件的数目，约每隔18-24个月便会增加一倍，性能(néng)也将提升一倍。但近年来，随着芯片的晶體(tǐ)管越做越小(xiǎo)，摩尔定律被认為(wèi)已经接近物(wù)理(lǐ)极限。超越摩尔定律的时代已经来临，不是在一个芯片上挤满更多(duō)電(diàn)路，而是要在一个芯片上挤入更多(duō)功能(néng)。

目前行业内认可(kě)两条路径：一是继续按照摩尔定律往下发展，走这条路径的产品有(yǒu)CPU、内存、逻辑器件等，这些产品占整个市场的50%。另外就是超越摩尔定律的More than Moore路線(xiàn)，芯片发展从一味追求功耗下降及性能(néng)提升方面，转向更加務(wù)实的满足市场的需求。这方面的产品包括了模拟/RF器件，无源器件、電(diàn)源管理(lǐ)器件等，大约占据剩下的50%市场。

追求超高制程工艺的SOC（系统级芯片）一定不是创业公司的方向，动辄数千万甚至上亿元的流片费用(yòng)需要巨量的终端支撑。创业公司做SOC一定要在相对细分(fēn)的应用(yòng)市场，选择成熟性价比的SOC方案。另一个方向是SIP系统级封装，具有(yǒu)开发周期短、功能(néng)更多(duō)、功耗更低、性能(néng)更优良、成本价格更低、體(tǐ)积更小(xiǎo)、质量更轻等优点。

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半导體(tǐ)芯片是to B的业務(wù)，最核心还是要以产品為(wèi)导向，首先产品性能(néng)要好、要有(yǒu)特点；同时品质要非常有(yǒu)保证，有(yǒu)品牌效应；另外成本上要有(yǒu)竞争力和供应链要稳定可(kě)靠。

做芯片创业公司想要进入到大品牌供应链非常难，上面几点都要足够到位，要让客户有(yǒu)信心，还要能(néng)够和客户进行充分(fēn)交流，得到足够的信任。同时要能(néng)抓住关键时间点，因為(wèi)切换供应商(shāng)可(kě)能(néng)带来不确定性和风险，客户不缺货的时候很(hěn)难让客户更换芯片供应商(shāng)。但是万一竞争对手出了问题，或者出现供货缺口，这时候就有(yǒu)机会能(néng)够切入进去。

产品品质要过硬，抓住了关键时间点，与大客户建立良好的信任合作关系，才能(néng)真正确立品牌和地位。

基于上述几个宏观的逻辑，我们在投资选择上侧重“差异化”、“核心技术门槛”、“小(xiǎo)规模团队”、“市场把握能(néng)力”。

首先是“差异化”，大市场往往是比拼高研发投入、高客户门槛的市场，而创业公司能(néng)力和禀赋有(yǒu)限，在市场选择上要避开大公司所在的赛道；将技术路線(xiàn)的差异化，技术非常成熟没有(yǒu)差异化的赛道也不适合创业公司，简单的复制策略很(hěn)容易陷入低端陷阱。

其次是“核心技术门槛”，半导體(tǐ)芯片创业一定需要有(yǒu)较高的技术门槛，这样一是能(néng)够获得较高的毛利率，避免一进入市场就面临红海撕杀，二是能(néng)够树立较强的专利保护，芯片公司的竞争往往是全球化竞争，专利保护是下游大客户非常重视的门槛。这个核心技术门槛并非单纯指技术本身，也有(yǒu)对工艺平台的理(lǐ)解能(néng)力，比如電(diàn)源管理(lǐ)的高压工艺、CIS芯片的COMS工艺，对下游应用(yòng)场景的理(lǐ)解能(néng)力，比如低功耗设计。

再次是“小(xiǎo)规模团队”，如果一个芯片项目是需要大规模团队才能(néng)做好的，那就一定不是创业公司最好的切入方向。芯片创业实际上有(yǒu)两种类型的公司，一种是应用(yòng)处理(lǐ)器等比较大个的SOC，比如AI类，这种研发投入非常高，14nm、10nm创业团队要融到上亿美金才能(néng)做这个事儿，资金门槛越来越高。另外还有(yǒu)一个方向就是所谓的超越摩尔，有(yǒu)很(hěn)广泛的芯片应用(yòng)场景。芯片产品范围也很(hěn)宽，有(yǒu)很(hěn)多(duō)芯片是模拟方向，MCU，或者射频。后者的创业公司不需要那么多(duō)人，但是人才素质要求很(hěn)高，十几或二十几个人的团队就能(néng)做出很(hěn)有(yǒu)竞争力的产品。

最后是“市场把握能(néng)力”，做半导體(tǐ)芯片创业在技术上基本都有(yǒu)过人之处，最后项目成功与否很(hěn)关键的点是对市场的把握能(néng)力。纯从技术上钻研的产品很(hěn)可(kě)能(néng)不是市场所需要的，有(yǒu)好的技术还要接地气，抓住客户真实需求。國(guó)内芯片做的好的公司都对市场有(yǒu)很(hěn)好的洞察力，所以我们非常关注团队的市场把握能(néng)力，要对产品的功能(néng)和性能(néng)有(yǒu)取舍和判断。

创东方投资在半导體(tǐ)领域的项目布局有(yǒu)易兆微、劲芯微、博维逻辑、芯能(néng)半导體(tǐ)、某coms图像处理(lǐ)器项目等。

易兆微、劲芯微投资于2015年，当时蓝牙芯片、无線(xiàn)充電(diàn)还没有(yǒu)大热，市场应用(yòng)也没有(yǒu)全面爆发，技术成熟度不高，对新(xīn)进入者相对友好，所以发展到今天，他(tā)们在细分(fēn)领域已经做到领先地位。

博维逻辑是典型大方向里的差异化市场，同时有(yǒu)很(hěn)强的核心技术壁垒。博维逻辑是基于新(xīn)型存储架构做非易失性静态存储、存算一體(tǐ)先进存储芯片，差异化市场里做國(guó)产替代，在技术架构上有(yǒu)核心门槛及专利保护。

芯能(néng)半导體(tǐ)是做IGBT芯片及模块，市场应用(yòng)前景不错，变频化、電(diàn)磁化是家電(diàn)和工业控制方向，但所在行业是全球化竞争市场，需要一个发展过程。