CDF分(fēn)享 | 一家老牌创投机构调整策略的幕后故事

中國(guó)创投领域正在迎来转折点。

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来源：36氪

作者：董金鹏

中國(guó)创投江湖(hú)，深圳自成一派。

深圳的创投机构重视技术创新(xīn)，而非追逐热点，多(duō)数投资集中于智能(néng)制造、生物(wù)医药、新(xīn)一代通讯技术和新(xīn)材料等硬科(kē)技為(wèi)主的产业。

随着中國(guó)企业从模仿走向创新(xīn)，以及被视為(wèi)中國(guó)版纳斯达克的科(kē)创板开闸，他(tā)们投资的企业正在成為(wèi)科(kē)技创新(xīn)领域的中流砥柱，这些蛰居幕后的机构和投资人，可(kě)能(néng)由此迎来高光时刻。

在这其中，既有(yǒu)一战成名的故事，也有(yǒu)默默夯实國(guó)运根基的中坚力量。以稳健著称的创东方显然属于后者，创办13年累计投资260多(duō)个项目，其中90多(duō)个通过IPO、新(xīn)三板和并購(gòu)等方式退出。

凭着多(duō)年积累的经验和教训，创东方不仅多(duō)次穿越经济周期，还在市场的潮水转向时，及时调整策略。一家老牌创投基金调整投资策略，折射出中國(guó)创投领域正在发生的改变。

今年三月底，一个礼拜二的下午，中國(guó)的新(xīn)冠肺炎疫情还没有(yǒu)退去，36氪记者在深圳南山(shān)科(kē)技园见到创东方董事長(cháng)肖水龙，他(tā)说疫情并没有(yǒu)打乱自己和团队的阵脚，只是有(yǒu)些业務(wù)和流程转移到了線(xiàn)上。

“做创业投资，跟农民(mín)种地是一样的，不管天阴下雨，手里的活儿都不能(néng)停，不能(néng)一下雨就停下来。”肖水龙接着说，“这个时候你做了，才会有(yǒu)好的收获。”

从江西南昌市區(qū)出发，向南大约60公里到达江西丰城，丰城是一个县级市。肖水龙兄妹七人，都在丰城农村出生長(cháng)大，幼年尝尽生活的艰辛。成年后，他(tā)考到上海，在同济大學(xué)學(xué)习材料學(xué)和管理(lǐ)學(xué)。

多(duō)年以后，他(tā)在中國(guó)创投圈混出名堂，接受记者的采访时，常常提起童年往事以及对他(tā)的影响。不过肖水龙接触创投行业，是他(tā)离开农村很(hěn)多(duō)年以后的事情了。

1988年，他(tā)硕士毕业南下广东，在深圳國(guó)际信托投资公司开始职业生涯。十年以后，他(tā)赢得了一次區(qū)美國(guó)进修的机会，在纽约城市大學(xué)接触到创业投资。这段时间的學(xué)习和见闻，使他(tā)对中國(guó)的创投业充满了信心。

回到深圳后，他(tā)开始探索创业投资。曾经引发市场关注的沃尔玛深國(guó)投、深國(guó)投地产、深國(guó)投置业、長(cháng)园新(xīn)材、深信泰丰等案例，背后均有(yǒu)肖水龙的身影。

2007年，他(tā)离开體(tǐ)制，自立门户，创办了民(mín)营投资创东方。当时，《合伙企业法》正式实施，深交所设立中小(xiǎo)板已经有(yǒu)三年时间。两年后，2009年10月30日，中國(guó)又(yòu)推出创业板。随着退出相关的制度环境逐渐完善，人民(mín)币基金在中國(guó)兴起。

据肖水龙回忆，那时候做投资没有(yǒu)现在这么难。在很(hěn)長(cháng)一段时间，中國(guó)的创业者都在摸着石头过河，美國(guó)有(yǒu)个Facebook，我们就在中國(guó)搞一个人人网；美國(guó)有(yǒu)个Twitter，门户网站争相推出微博；美國(guó)有(yǒu)个YouTube，中國(guó)诞生了优酷……

那时候，不断推进的改革开放，以及中國(guó)加入WTO等事件，扫除了要素流动的障碍，全球产业链加速向中國(guó)转移。

“产业链转移，意味着技术本身没有(yǒu)出现大规模的创新(xīn)，但是有(yǒu)很(hěn)多(duō)技术创新(xīn)的点。当时我们投资的标准有(yǒu)一条，就是有(yǒu)技术含量。当时是市场驱动，大的市场环境摆在那里，依靠技术支撑的项目就会成功。”肖水龙说。

2007年10月，他(tā)们从市场上募集5000万人民(mín)币，成立了创东方成長(cháng)基金。这支基金一共投资了5个项目，后来全部实现IPO，投资回报约為(wèi)10倍。

创东方董事長(cháng)、创始合伙人肖水龙

对创业者来说，他(tā)们照着國(guó)际上的成功经验，做出比國(guó)内同行更好的产品，就能(néng)拿(ná)到创投机构的资金，并且在市场上胜出。创东方的投资策略，一是看行业，二是看团队能(néng)力。有(yǒu)时候，他(tā)们遇到几千万利润的项目，投了没多(duō)久就可(kě)以报材料，推进上市流程。

创东方成立的第二年，全球金融危机爆发，市场信心受到极大打击，投资人非常谨慎。一个偶然的机会，合伙人金昂生接触到网宿科(kē)技，当时很(hěn)多(duō)优秀投资机构接触过后因為(wèi)经济环境而犹豫不决。创东方内部也存在争议，创始人肖水龙认為(wèi)不能(néng)因為(wèi)金融危机就停顿投资，好的项目还是要大胆投。

投资一年后，2009年10月30日，中國(guó)推出创业板，网宿科(kē)技登陆深交所创业板。网宿科(kē)技是金昂生在创东方投资的第一个项目，也是创东方第一家上市的投资企业。

合肥往东一百多(duō)公里，是長(cháng)江边的城市芜湖(hú)。2011年冬天，创东方在那里投资了一家汽車(chē)安全系统创业公司——伯特利。几年后，伯特利上市，创东方获得了数十倍的回报。

创东方投资伯特利，看重的是创始人袁永彬及团队的能(néng)力。袁永彬是密歇根理(lǐ)工大學(xué)机械工程博士，曾在全球领先的汽車(chē)安全系统供应商(shāng)天合汽車(chē)集团(TRW Automotive Holdings Corp.)从事汽車(chē)安全系统研发工作。

在创东方成立的最初几年，移动互联网的创业和投资正处在它荣耀和权力的巅峰时期，主宰潮流的是聚集的流量和创新(xīn)的商(shāng)业模式。科(kē)技项目只是很(hěn)多(duō)创投基金投资组合的一部分(fēn)，创东方把三分(fēn)之二的资源和精力给了网宿科(kē)技和伯特利这样的项目。

不过那些年，变化在悄然发生。中國(guó)基础设施建设日臻完善，技术赶超导致差距越来越小(xiǎo)，中國(guó)的产业转移过程逐步完成，慢慢变為(wèi)产业链升级过程。“产业链升级，就不是市场繁荣驱动的机会，而是技术驱动，通过技术驱动去抢占市场。”肖水龙说，“过去基于产业转移带来了很(hěn)多(duō)机会，但基于自主创新(xīn)逻辑的科(kē)创投资却非常难，但是现在形势有(yǒu)了变化，投资的策略需要做相应调整。”

几年前，《连線(xiàn)》杂志(zhì)也开始呼吁：是时候“山(shān)寨”中國(guó)了（It's Time To Copy China）。比如随着5G网络的搭建，中國(guó)将人工智能(néng)应用(yòng)到许多(duō)细分(fēn)行业和领域，在许多(duō)领域处于全球领先水平。

肖水龙和他(tā)的团队意识到，这是中國(guó)经济转型的一个侧影，一个更大的世界正在徐徐展开。2018年初，在创业进入到第二个十年之际，他(tā)们尝试了一次聚焦，把创东方的所有(yǒu)资源和精力都向科(kē)技领域倾斜，投资中國(guó)自主创新(xīn)的项目，Long China & All In Tech。

“2018年开始，我们更加聚焦于科(kē)技创投，现在传统的项目和纯消费类的项目就不看了。”肖水龙说，“过去我们在科(kē)技类项目投资取得过一些成功，但经验不能(néng)简单复制。现在我们调整策略，以科(kē)技创新(xīn)驱动為(wèi)主，强调自主创新(xīn)和独立知识产权，并且充分(fēn)利用(yòng)了之前的经验教训。我们不是简单地追逐‘硬科(kē)技’，而是强调技术与市场或产业的互动，这样的项目才有(yǒu)明确的资本价值。”

创东方完成聚焦，把目光投向以硬科(kē)技為(wèi)主的科(kē)创项目时，许多(duō)策略就得跟着变化。“通过技术驱动去抢占市场，所以要从技术和产业角度来寻找机会。核心是技术，就需要看团队，看研发能(néng)力，创业者要有(yǒu)很(hěn)强的學(xué)习能(néng)力和整合能(néng)力。”肖水龙说。

聚焦以后，创东方以投资A-B轮项目為(wèi)主，兼顾一些天使轮和B轮以后的优质项目。如果已经投资的项目，后期发展良好，也会追加投资。

他(tā)们早期投资科(kē)创项目，没有(yǒu)对标的项目，有(yǒu)时候也很(hěn)难找到完全相似的产品和产业，这时候投资人很(hěn)难通过现有(yǒu)市场作出盈利预期。

现在，创东方每年大约投资20个项目，三位管理(lǐ)合伙人带着团队进行筛选和投资，每个团队每年投6-7个项目，平均每两个月完成一个项目。每个项目从接触到最终打款，大约要经过半年时间。每个都要经过层层把关，先是投资经理(lǐ)和合伙人，最后是风控会和投决会。有(yǒu)时候，他(tā)们还会邀请一些外部专家参加会议。

创东方考察项目，主要从团队构成、项目状况、市场空间和性价比等方面看。对于硬科(kē)技类的项目，团队构成极為(wèi)重要，它决定着一个项目的技术水准。创东方很(hěn)看重团队的研发能(néng)力，主要指的是正向开发能(néng)力，一种持续的研发能(néng)力。

在创东方内部，优质的硬科(kē)技项目必须满足四个条件：一是颠覆性创新(xīn)的技术和产品，也就是市场上没有(yǒu)同等技术的产品，或者它的性价比实现了突破；二是技术上能(néng)够达到國(guó)内外领先，而不是拿(ná)着國(guó)外的技术在中國(guó)做产品；三是产品能(néng)够替代进口；四是可(kě)以填补某个市场的空白。

这样的科(kē)创企业不像消费类的项目，一两年就能(néng)做起可(kě)观的收入和利润，从技术研发到产品量产，它的成長(cháng)周期普遍较長(cháng)。新(xīn)材料和新(xīn)技术的应用(yòng)，通常还会打破原有(yǒu)的利益格局，比如业已形成的稳定的营销关系等。

这些项目建立在科(kē)學(xué)发现和技术发明之上，技术门槛高，需要漫長(cháng)的研发过程，一开始并不被市场熟悉。不过一旦在科(kē)研和技术上取得突破，就可(kě)能(néng)产生颠覆性的产品，甚至引起新(xīn)的科(kē)技和产业变革，同时创造巨大的经济回报。

考虑到这些项目的成長(cháng)周期，他(tā)们拉長(cháng)了基金的时间。肖水龙说，创东方的基金以5+2年和7+2年為(wèi)主；操作过程中采取边投边退的策略，投资三年后开始退出，等基金到期时就可(kě)以把本金全部退出来。这时候判断一个早期项目，对投资人专业眼光的要求也更高，投资的难度和风险也加大了。

创东方投资一家企业的时候，通常它们放到产业链上考量一番，它的终端是谁？合作方是谁？它的竞争对手是谁？上游的核心原材料又(yòu)是谁？与同行相比，它有(yǒu)什么优势？

為(wèi)了找到这些创业者，他(tā)们必须和學(xué)术圈、产业界保持联系和沟通。“不同的技术方向，全國(guó)甚至全世界有(yǒu)哪些实验室做的比较好，都得心里有(yǒu)数。”创东方合伙人謝(xiè)玉娟说，“要去跟实验室里的关键人士保持好的沟通，去把握这种脉络。因為(wèi)整个技术，往往先是发源于學(xué)术圈或者大公司的研发中心，接着再拓展到整个技术链条，然后涉及产品链条，而产品链条要植根于产业，最后运用(yòng)到产业链当中。”

随着技术变迁，产业链会出现整合，没有(yǒu)技术含量的环节，往往毛利比较低，很(hěn)容易被替代。创投机构选择项目时，通常希望投到独立成長(cháng)為(wèi)较大體(tǐ)量的公司。如果投资不慎，投资的项目会在后期被上下游公司挤压生存空间。

比如在语音识别领域，MCU（Microcontroller Unit）属于上游公司，但现在一些做MCU和芯片的公司，将一些简单的轻量级的方案会包进去，从而绕过语音识别技术公司，跟上下游客户发生业務(wù)关系。

肖水龙要求，创东方的所有(yǒu)投资人都要有(yǒu)研究能(néng)力，并且从研究和观察当中形成投资逻辑，然后再到内部讨论。同时，他(tā)还鼓励这些投资人走出去，进修跨行业的交流。

创东方的团队背景以工科(kē)為(wèi)主，要么毕业于顶级理(lǐ)工科(kē)院校，要么毕业后在产业界有(yǒu)多(duō)年积累，掌握技术研发體(tǐ)系，即从技术到产品的过程。肖水龙本人则更倾向于招募实體(tǐ)产业核心岗位培养出来的人，特别是技术产品、销售市场和供应链岗位上的人才。

肖水龙说：“两种不同的投资策略，就要对应不同的VC团队，我们现在有(yǒu)完备的人工智能(néng)、先进制造领域的团队。”

创东方合伙人謝(xiè)玉娟

謝(xiè)玉娟是本科(kē)毕业于中國(guó)科(kē)技大學(xué)，博士毕业于新(xīn)加坡國(guó)立大學(xué)工业系统工程。她在TCL旗下华星光電(diàn)工作四年，经历了华星光電(diàn)液晶面板从初创到成熟的过程。

2015年，她离开华星光電(diàn)加入创东方时，中國(guó)人工智能(néng)创业公司正处于襁褓之中。她和同事接触了很(hěn)多(duō)人工智能(néng)二维视觉的平台项目，但并没有(yǒu)下手，觉得项目估值偏高，另外随之四小(xiǎo)龙不断壮大，其他(tā)的企业没有(yǒu)太多(duō)机会了。

与此同时，她认為(wèi)三维视觉刚刚开始萌芽，团队开始寻找该领域的创业公司。不久，北京一家叫的卢深视的公司进入了謝(xiè)玉娟的视野，这家公司有(yǒu)着非常好的应用(yòng)场景以及大的数据库应用(yòng)支撑。2018年6月，创东方完成对的卢深视的A轮投资。

去年秋天，謝(xiè)玉娟离开深圳去了上海，他(tā)们在上海分(fēn)配了5个人，两位是实习生。上海的办公室主要负责创东方在华东地區(qū)的项目。肖水龙认為(wèi)，考虑到城市之间的快速追赶，优惠政策和产业链的分(fēn)布，围绕城市群周边地區(qū)产业链的创业者也在涌现。

这几年合肥科(kē)技产业发展迅猛，比如光電(diàn)产业京东方入驻合肥，建设第六代薄膜晶體(tǐ)管液晶显示器件项目，总投资达175亿元。目前，合肥是全球唯一拥有(yǒu)6代線(xiàn)、8.5代線(xiàn)和10.5代線(xiàn)三条高世代線(xiàn)的城市。“他(tā)们引入了京东方，把当地的产业带动起来，也受益于一些更體(tǐ)系化的打法。”謝(xiè)玉娟说。

1999年，肖水龙到美國(guó)进修，站在纽约的街(jiē)头和大學(xué)校园里，一切都是崭新(xīn)的。二十年后，2019年8月，他(tā)又(yòu)去了一趟纽约，感觉纽约的网速有(yǒu)点慢，许多(duō)地方的基础设施也显得很(hěn)陈旧。而此时的中國(guó)，一个追赶中的國(guó)家，一切都是崭新(xīn)的。

肖水龙说，中國(guó)时候做一些自主创新(xīn)了。两年前，创东方聚焦硬科(kē)技领域的投资时，一些民(mín)营创投机构就已经募不到钱了。市场繁荣时，项目鱼龙混杂，一些项目估值疯長(cháng)。随着大浪退去，一些投资机构遭遇市场的残酷洗涤，一些劣质项目退出市场。

那时候，或许正是投资一些优质早期项目的好时机。肖水龙说：“无论什么时候，你的投资标准、投资流程和投资要求不能(néng)变。不论是停下来，还是高歌猛进，都不好。”

肖水龙多(duō)次提到性价比。过去十年，是中國(guó)创业投资疯狂进击的十年，但肖水龙堪称保守。“有(yǒu)些项目从技术层面看是个好项目，但估值已经很(hěn)高了。其实这个时候也是在纠结，有(yǒu)时候太高了，我们就不能(néng)去抢了，因為(wèi)太高了就会有(yǒu)风险。最后没赚钱，你白投了。”他(tā)说。

肖水龙在一次论坛上公开称，因為(wèi)保守，曾经错失了早期投资腾讯、大疆和滴滴的机会。不过，创东方创办十三年，能(néng)穿越多(duō)个经济周期存活下来，取得今天的江湖(hú)地位，很(hěn)大程度上也受益于此。

謝(xiè)玉娟和团队看过不少人工智能(néng)项目，除了价格，内部对具體(tǐ)场景的理(lǐ)解和落地存在争议，所以最终并没有(yǒu)投资。“一些听起来很(hěn)热闹的项目，我们不见得参与。我们投资一个项目，主要考虑项目本身的布局和收益。”她说，“这也是创东方做事和投资的一般风格，稳健创新(xīn)。”

除了不抢项目，看重性价比，肖水龙要求团队投前看得准，投后帮得深。创东方的投后服務(wù)主要有(yǒu)四个方面：一是战略梳理(lǐ)，二是规范管理(lǐ)，三是资源对接，四是资本运作。他(tā)们设立了专门的投后团队，再加上项目经理(lǐ)，对创业公司进行投后服務(wù)。

2020年春天，一场疫情打乱了数亿中國(guó)人的生活。随着大规模的人口隔离，工厂不得不停止生产，供应链开始停摆，销售渠道出现断货。一切流动的东西，又(yòu)重新(xīn)变得凝固了。一场疫情，让本就面临调整的创业投资领域遭遇了雪(xuě)上加霜。疫情期间，肖水龙和团队都没有(yǒu)停下来，项目投资和投后管理(lǐ)还在继续。

3月9日，唯酷光電(diàn)对外发布消息，获得创东方领投的数千万人民(mín)币A轮融资。创东方管理(lǐ)合伙人金昂生介绍说，唯酷光電(diàn)的投资从去年开始接触，春节前完成签约，3月跑完流程，完成打款。

多(duō)年来，创东方一直在从事这样的科(kē)技项目投资，对其中的难点和风险点有(yǒu)很(hěn)深的认知。创东方保持了稳健投资和创新(xīn)发展的特点，但稳健的表现形式变化了，从过去项目盈利和成長(cháng)的稳健性，变成技术路線(xiàn)的可(kě)靠性和团队的稀缺性。

唯酷光電(diàn)创始人李风华，曾经在芝加哥(gē)大學(xué)和美國(guó)肯特州立大學(xué)液晶研究所读书，博士毕业后去了硅谷，从事光電(diàn)产品研发。2014年，他(tā)回到深圳，创办了一家叫唯酷光電(diàn)的公司，主攻柔性液晶材料。

最初，他(tā)们希望通过这种新(xīn)材料替代黑板和粉筆(bǐ)的书写，后者在使用(yòng)过程中散发粉尘，会让長(cháng)期接触者患上咽炎和肺炎。后来发现，除了手写板，这项技术有(yǒu)着更广阔的想象空间，还可(kě)能(néng)用(yòng)于汽車(chē)、手机、眼镜和头盔等的调光玻璃材料。液晶调光玻璃将為(wèi)汽車(chē)車(chē)窗和建筑玻璃带来一次技术升级的大应用(yòng)。

创东方管理(lǐ)合伙人金昂生

金昂生先后于清华大學(xué)、中國(guó)人民(mín)大學(xué)获得學(xué)士和硕士學(xué)位，后来在深圳水務(wù)集团和中兴通讯工作超过十年。2008年金融危机横扫全球的前夜，他(tā)离开实业界，加入创业仅半年的创东方。

在金昂生和团队看来，唯酷光電(diàn)这样的企业，必须在國(guó)际舞台上与其他(tā)國(guó)家的同行进行竞争。创东方专注科(kē)技型投资没有(yǒu)变，但被投资企业的成長(cháng)逻辑发生了变化，从市场驱动技术壁垒变成了技术渠道整合资源。

中國(guó)用(yòng)了四十多(duō)年时间融入全球贸易，不仅成就了自身的增長(cháng)奇迹，还改变了世界格局。1980年改革开放起步的时候，中國(guó)制造业增加值仅占全球1.5%，现在是28%，為(wèi)全球之首。今天，中國(guó)拥有(yǒu)41个工业大类、207个工业中类、666个工业小(xiǎo)类，是唯一拥有(yǒu)联合國(guó)产业分(fēn)类当中全部工业门类的國(guó)家。

围绕这些工业门类，中國(guó)正在涌现大量创新(xīn)创业企业。创东方看好下一个十年中國(guó)在科(kē)技领域的创业和投资机会。将会加大“产业升级中的科(kē)技创新(xīn)”这一投资主線(xiàn)的投入。

不过，未来这些领域的项目估值，可(kě)能(néng)不再像过去几年那么疯狂。金昂生说，硬科(kē)技不同于消费互联网，它是一个慢工出细活的过程。然而一旦实现技术突破，完成市场导入过程，也会进入一个大的爆发阶段。总體(tǐ)上来说，硬科(kē)技领域的投资回报率，并不比移动互联网低。